Γιατί όσοι κατέχουν naked(«γυμνό») CDS πιέζουν για γρήγορη αναδιάρθρωση; Λήγουν τα CDS και πιέζονται;


Σε ρυθμιστικό παράγοντα για την προσπάθεια της Ελλάδος να αναδιαρθρώσει μέσω επιμήκυνσης το χρέος της και να αποφύγει την χρεοκοπία θα αποδειχθούν τα Credit Default Swaps.
Η αναδιάρθρωση χρέους μέσω επιμήκυνσης είναι πολύ πιθανό να πραγματοποιηθεί περί την Άνοιξη του 2012.
Τα CDS είναι ένας μηχανισμός αντιστάθμισης κινδύνου παράγωγο προϊόν δηλαδή το οποίο το αγοράζει ένας επενδυτής ώστε να προστατευθεί από το ρίσκο χώρας.

Τα CDS είναι μια κλειστή αγορά που δεν έχουν πρόσβαση προφανώς τα φυσικά πρόσωπα αλλά και οι περισσότεροι επενδυτές ή τράπεζες.
Να ληφθεί υπόψη ότι οι συναλλαγές που πραγματοποιούνται είναι πολύ περιορισμένες ενώ οι συμμετέχοντες κινούνται από 10 έως 20 συνολικά.
Η Ελλάδα αποφασίζει καθώς φαίνεται ότι έχει ανοίξει το κεφάλαιο της αναδιάρθρωσης να προχωρήσει σε επιμήκυνση του παλαιού χρέους των 340 με 345 δις ευρώ.
Για να επιμηκυνθεί το χρέος θα πρέπει το ελληνικό κράτος ο εκδότης των ομολόγων να αποταθεί στους κατόχους ομολογιούχους και εθελοντικά να αποδεχθούν την διαδικασία αναδιάρθρωσης μέσω επιμήκυνσης.
Όμως μια βασική παράμετρος που πρέπει να αξιολογηθεί είναι ο ρόλος των CDS και οι κάτοχοι τους.
Πρωτίστως πόσα είναι τα CDS και ποιοι είναι οι κάτοχοι τους;
Με βάση εκτιμήσεις και μόνο τα ελληνικά CDS κινούνται περί τα 6,5 δις δολάρια. Τα CDS ως παράγωγο προϊόν είναι αποτιμημένο σε δολάριο. Σε ευρώ είναι περίπου 4,5 δις ευρώ.
Αυτό πρακτικά σημαίνει ότι με σημερινές τιμές η αξία των CDS διαμορφώνεται στα 6,5 δις δολάρια. Το μέσο κόστος των CDS κατ΄ εκτίμηση κυμαίνεται μεταξύ 750 με 800 μονάδες βάσης από 1265 μονάδες βάσης την τρέχουσα περίοδο.
Τι σημαίνει θέσεις 6,5 δις δολάρια σε CDS σε τρέχουσες τιμές ότι η αξία των ομολόγων που αντιστοιχούν στα CDS είναι 35 δις ευρώ.
Σημειώνεται ότι για κάθε 10 εκατ θέση σε ελληνικό χρέος το ασφάλιστρο για αντιστάθμιση κινδύνου στο ρίσκο χώρας είναι 1,265 εκατ δολάρια αφού το τρέχον CDS 1265 μονάδες βάσης ή σε ευρώ αποτιμημένα 885 χιλ ευρώ.
Με βάση το μέσο κόστος των 800 μονάδων βάσης CDS προκύπτει ότι το ασφαλισμένο χρέος είναι περίπου 55 δις ευρώ (αποτιμημένο με όρους ευρώ αντί δολαρίου που είναι και το ορθό)
Το μείζον ερώτημα που ανακύπτει είναι ότι σε σύνολο 340 με 345 δις ευρώ ομολόγων που είναι το συνολικό χρέος που έχει εκδώσει η χώρα με σημερινές τιμές περίπου 300 με 310 δις ευρώ ελληνικών ομολόγων είναι ανασφάλιστα δηλαδή δεν φέρουν μηχανισμό αντιστάθμισης κινδύνων CDS και μόνο 35 δις ευρώ είναι ασφαλισμένα. Π.χ. Οι ελληνικές τράπεζες με 55 δις ευρώ δεν έχουν CDS. H EKT με 46 δις ευρώ δεν έχει CDS. Τα ασφαλιστικά ταμεία της Ευρώπης δεν έχουν CDS όπως και οι περισσότερες ευρωπαϊκές τράπεζες. Τα CDS τα κατέχουν ορισμένα hedge funds αμερικάνικα, αμερικανικές επενδυτικές και ορισμένες ευρωπαϊκές οι οποίες άρχισαν να αγοράζουν CDS με στόχο να προστατευθούν από μια ενδεχόμενη χρεοκοπία της Ελλάδος.
Διαβάζοντας το κείμενο αυτό έως τώρα θα πείτε ωραία όλα αυτά αλλά πως συνδέονται με την αναδιάρθρωση μέσω επιμήκυνσης του ελληνικού χρέους;
Από τα στοιχεία που παραθέτουμε προκύπτει ότι 35 δις ευρώ ελληνικού χρέους είναι ασφαλισμένα φέρουν μηχανισμό αντιστάθμισης.
Όμως τα CDS είναι δύο κατηγοριών τα CDS που συνδέονται με το ομόλογο για το οποίο αγοράστηκαν ως μηχανισμός αντιστάθμισης κινδύνου και τα naked CDS τα γυμνά CDS τα οποία ενώ αγοράστηκαν δεν υπάρχει το συνδεδεμένο με αυτά ομόλογα καθώς πωλήθηκε ή απλά ποτέ δεν αγοράστηκε.
Η Ελλάδα αν αποφασίσει να προχωρήσει σε αναδιάρθρωση χρέους μέσω επιμήκυνσης θα πρέπει να λάβει πολύ σοβαρά υπόψη τον κρίσιμο ρόλο των CDS στα ομόλογα.
Το επόμενο κρίσιμο ερώτημα είναι ποιοι θα ωφεληθούν αν η χώρα προχωρήσει σε default σε χρεοκοπία;
Γιατί όσοι κατέχουν naked CDS πιέζουν για γρήγορη αναδιάρθρωση; Λήγουν τα CDS και πιέζονται;

Οι κρίσιμες απαντήσεις

Τα CDS είναι καλυμμένα ή γυμνά δηλαδή έχουν από πίσω ομόλογο ή απλά δεν υπάρχει από πίσω ομόλογο συνδεδεμένο.
Όσοι αγόρασαν CDS έχοντας ομόλογα δεν είναι απόλυτα διακριτό αν θέλουν την χρεοκοπία της χώρας.
Σίγουρα θέλουν την χρεοκοπία της χώρας όσοι έχουν τα naked CDS.
Ας αναφέρουμε ένα παράδειγμα.
Τα CDS είναι όπως το ασφάλιστρο ενός αυτοκινήτου.
Έχεις αγοράσει ένα αυτοκίνητο 10.000 ευρώ και πληρώνεις ασφάλεια 500 ευρώ τον χρόνο.
Το ζητούμενο είναι κρατάς το αυτοκίνητο και πληρώνεις κανονικά την ασφάλεια σου ή το τρακάρεις ή δηλώνεις ότι στο έκλεψαν για να πάρεις πίσω από την ασφάλεια όλη την εμπορική αξία του αυτοκινήτου την κυριότητα του οποίου ελέγχει η τράπεζα.
Το παράδειγμα αυτό είναι απλουστευμένο αλλά καταδεικνύει το μέγεθος του προβλήματος.
Τι συμφέρει για κάποιον που έχει CDS;
Αν η Ελλάδα ανακοινώσει 10ετή επιμήκυνση τι συμφέρει σε ένα κάτοχο ομολόγων να την αποδεχθεί ή να πιέσει για χρεοκοπία ώστε να πληρωθεί το CDS που αντιστοιχεί στην αξία του ομολόγου με haircut 40%;
Δηλαδή μια τράπεζα με θέση 1 δις ευρώ θα πάρει αν πληρωθούν τα CDS 600 εκατ ευρώ από τα CDS.
Μια μεγάλη τράπεζα όμως και ειδικά Ευρωπαϊκή προφανώς και δεν θα επιδιώξει την χρεοκοπία της Ελλάδος για προφανείς και μη λόγους.
Όμως ο θεσμικός το hedge fund που κατέχει naked CDS έχει κάθε συμφέρον να χρεοκοπήσει η χώρα καθώς έχει ασφαλίσει ομόλογα που δεν κατέχει άρα θα πάρει το 60% της αξίας των ομολόγων που αντιστοιχούν στα CDS. Τα ομόλογα όμως δεν τα κατέχει άρα το κέρδος είναι εντυπωσιακό.
Έτσι εξηγείται γιατί περίεργα hedge funds ζητούν την άμεση αναδιάρθρωση χρέους.
Ποιος θα πληρώσει τα CDS αν η Ελλάδα χρεοκοπήσει;
Το ερώτημα αυτό είναι εξίσου χρήσιμο και κρίσιμο. Τα CDS τα πληρώνει ο πωλητής στο νέο αγοραστή.
Αν το Α hedge fund έχει πωλήσει ελληνικά CDS στο Β hedge funds τότε το CDS θα πληρωθεί από το Α fund στο Β fund.
Άρα δεν συμφέρει όλα τα hedge funds να χρεοκοπήσει η Ελλάδα;
Οι παλαιοί κάτοχοι CDS δεν θέλουν να χρεοκοπήσει η Ελλάδα.
Ένα άλλο κρίσιμο ερώτημα είναι γιατί αυτή την περίοδο η πίεση είναι πολύ μεγαλύτερη για αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους;
Ξεπερνώντας την γενεσιουργό αιτία που ίσως να είναι η ανεπίσημη διερεύνηση του θέματος από την Ελλάδα, εξέλιξη που διέρρευσε στις αγορές προκαλώντας τον πρόσφατο πανικό στα ομόλογα θα εστιαστούμε στον χρόνο λήξης των CDS.
Τα CDS θεωρητικά έχουν ημερομηνία λήξεως συνήθως είναι ετήσια ή 2 ή 5 ετών ή μικρότερων διαστημάτων π.χ. λίγων μηνών 3 ή 6 μηνών, συνήθως όμως 1 έτους.
Όταν λήγει ένα CDS ή θα ανανεωθεί και αν έχει αυξηθεί η αξία του σε μονάδες βάσης,  ο κάτοχος θα καταβάλλει την διαφορά μεταξύ της αρχικής τιμής και της νέας τιμής ή θα τα πωλήσει ή θα κλείσει την θέση χάνοντας το ασφάλιστρο.
Κάποιοι αναφέρουν ότι λήγουν CDS και αυτό αποτελεί την βασική αιτία της μεγάλης πίεσης.
Διερευνώντας το θέμα στο Λονδίνο καταλήξαμε ότι οι λήξεις όντως υπάρχουν αλλά η κλίμακα τους σε σχέση με την βασική δομή του προβλήματος είναι πολύ μικρή.
Συνήθως ανανεώνονται τα CDS ενώ το κυριότερο από όλα κάτοχοι των CDS πλέον είναι μακροπρόθεσμοι επενδυτές που κατέχουν χρέος Ελλάδος και πολύ λιγότεροι σε σχέση με το παρελθόν οι κερδοσκόποι τα hedge funds.

Αναδιάρθρωση με ποιους;

Το ερώτημα αυτό ίσως είναι και το πλέον σημαντικό.
Υπάρχουν περίπου 5000 με 6000 χιλιάδες θεσμικοί επενδυτές κάτοχοι ελληνικού χρέους και ίσως πολλοί περισσότεροι ιδιώτες.
Αν το ελληνικό κράτος θέλει να επιμηκύνει το χρέος θα πρέπει να επιλέξει τον δρόμο της εθελοντικής αναδιάρθρωσης.
Όπως τονίστηκε οι περισσότεροι κάτοχοι ομολόγων Ελλάδος δεν κατέχουν CDS άρα αυτοί δεν μπορούν  να χρησιμοποιήσουν μέσα πίεσης εν προκειμένω τα παράγωγα ώστε η χώρα να οδηγηθεί σε default.
Άρα η Ελλάδα θα πρέπει να αναζητήσει τους κατόχους ομολόγων και CDS ώστε να έρθει σε συμφωνία μαζί τους.
Οι κάτοχοι naked CDS είναι πρόβλημα αντιμετωπίσιμο όχι τόσο λόγω του ύψους των κεφαλαίων που έχουν επενδύσει αλλά του γεγονότος ότι η χώρα μπορεί να τους υποχρεώσει αν υποστηριχθεί ενεργά από μηχανισμούς να καλύψουν θέσεις με πραγματικά ομόλογα.
Για να υπάρξει ουσιαστική αναδιάρθρωση μέσω επιμήκυνσης του χρέους θα απαιτηθεί η Ελλάδα να ζητήσει κυρίως από τις τράπεζες που κατέχουν μεγάλο ελληνικό χρέος , να προσέλθουν στο τραπέζι των  διαπραγματεύσεων ώστε η επιμήκυνση να είναι επιτυχής.
Π.χ. δεν μπορεί η Ελλάδα να μην ρωτήσει πέραν από τις ελληνικές τράπεζες και ΕΚΤ που είναι οι μεγαλύτεροι κάτοχοι χρέους Ελλάδος την BNP Paribas η οποία διατηρεί θέση σε ελληνικά ομόλογα 5 δις ευρώ;
Σύμβουλοι της Ελλάδος πρέπει επίσης να είναι και τράπεζες που κατέχουν ελληνικό χρέος ενώ αν επιλεγεί και αμερικανική τράπεζα θα πρέπει να επιλεγεί με κριτήριο να πείσει τα hedge funds που κάνουν τα κερδοσκοπικά παιχνίδια στα CDS.
Οι αμερικανοί θεσμικοί κατέχουν ομόλογα Ελλάδος περίπου 16 με 18 δις ευρώ.

Oι μεγαλύτεροι κάτοχοι ελληνικού χρέους

Ελληνικές τράπεζες 55 δις ευρώ
ΕΚΤ 46 δις ευρώ
Ασφαλιστικά Ταμεία 15 – 20 δις ευρώ
BNP Paribas 5 δις ευρώ
Societe Generale 4,225 δις ευρώ
Dexia 3,7 δις ευρώ
Commerzbank 2,9 δις ευρώ
ING 2,425 δις ευρώ
BPCE 1,540 δις ευρώ
HSBC 1,5 δις
Deutsche Bank 1,09 δις ευρώ
KBC 909 εκατ ευρώ
Credit Agricole 854 εκατ ευρώ
Unicredit bank 801 εκατ ευρώ
Esrte Bank 757 εκατ ευρώ
Rabobank 637 εκατ ευρώ
Santander 513 εκατ ευρώ
WestLB 399 εκατ ευρώ
BBVA 293 εκατ ευρώ
Intesa San Paolo 292 εκατ ευρώ

Πέτρος Λεωτσάκος
http://www.bankingnews.gr

Advertisements

Σχολιάστε

Εισάγετε τα παρακάτω στοιχεία ή επιλέξτε ένα εικονίδιο για να συνδεθείτε:

Λογότυπο WordPress.com

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό WordPress.com. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Twitter

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Twitter. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Facebook

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Facebook. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Google+

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Google+. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Σύνδεση με %s

Αρέσει σε %d bloggers: